2014年江苏金桥盐化集团有限责任公司棚户区改造公司债券2020年跟踪信用评级报告 14金桥棚 : 2014年江苏金桥盐化集团有限责任公司棚户区改造公司债券2020年跟踪信用评级报告

　　原标题:2014年江苏金桥盐化集团有限责任公司棚户区改造公司债券2020年跟踪信用评级报告14金桥棚: 2014年江苏金桥盐化集团有限责任公司棚户区改造公司债券2020年跟踪信用评级报告

　　万平方米土地为本期债券提供抵押，土地评估价值为 10.52 亿元（评估基准日为

　　2013 年 8 月 29 日），对本期债券的剩余本金及一年利息之和的覆盖率为 3.18 倍。

　　. 盐化工板块面临的环保政策趋严和产能过剩等风险导致收入和盈利能力承压。2

　　限的现金短期债务比由 2018 年末的 1.55 大幅下降至 2019 年末的 0.87，短期偿债压

　　个工作日。截至本次跟踪评级报告出具日，公司尚未对抵押资产进行评估，抵押土

　　公司于2014年6月19日发行7年期7亿元公司债券，票面利率为6.88%。募集资金用于棚

　　户区改造项目，截至2020年5月29日，募集资金账户余额为98.58万元。

　　跟踪期内，公司名称、注册资本、控股股东及实际控制人均未发生变化，截至2020

　　年5月末，公司注册资本和实收资本仍均为20.00亿元，控股股东和实际控制人仍为连云港

　　市人民政府（连云港市国有资产监督管理委员会代行出资者职能），具体股权关系如下图

　　2019年，公司主营业务未发生变化，仍主要为原盐及盐化工、食用盐和纤维新材料等。

　　2019年公司获得政府无偿划入的6家子公司，注销5家子公司，具体如下表所示。截至2019

　　受纯碱行业需求大幅改善，2019年我国原盐产销量均转为正增长，但考虑下游两碱行

　　盐是日常生活的必需品，也是化学工业的基本原料，用于生产烧碱、纯碱、氯酸钠、

　　氯气、漂白粉和金属钠等各类基础化工产品，在国民经济和社会发展中占有重要地位。

　　根据中国盐业协会披露的数据，两碱工业盐是原盐消费量的主要下游行业，占原盐消

　　费量的85%左右。氯碱工业是基础化学工业之一，主要产品有32%烧碱、50%烧碱、氯气、

　　国总产量的80%左右。截至2019年末，我国烧碱产能供给4,380万吨，全年理论开工率为

　　79%，2020年计划投产的烧碱产能约为137万吨，同比增长3%左右，但中证鹏

　　纯碱方面，截至2019年末，全球纯碱产能约为7,000万吨/年，其中我国产能3,340万吨

　　/年左右，占比在48%左右。2019年我国纯碱产量为2,887.70万吨，同比增长7.60%，实际开

　　工率86.5%左右，主要受益于2019年玻璃行业景气度改善。玻璃产品在下游需求中的占比

　　为61%左右，而玻璃作为建材产品，主要用于房地产建筑以及家装家饰类，占比约达到

　　2019年，我国原盐产量和销量分别为6,270.80万吨和5,763.16万元，同比分别增长4.30%

　　和3.77%，增速均由负转正，主要受益于下游纯碱需求大幅改善。2019年受江苏盐化工整

　　我国是全球最大的氨纶生产和消费国。氨纶，化学纤维六大纶之一，通常将氨纶丝与

　　其他纤维混纺供织造使用，一般含氨纶5-25%。氨纶可用于织造各种内衣、游泳衣、紧身

　　2019年我国氨纶行业仍处于供过于求的局面。截至2019年底，我国氨纶总产能为86

　　万吨左右，产量约64.7万吨，表观需求量约为61.6万吨，仍处于供大于求态势。氨纶最主

　　要的下游是纺织服装和家纺类，需求占比在90%左右。在疫情的冲击下，2020年1-4月我国

　　受行业竞争激烈的影响，2019年氨纶价格下行，氨纶40D市场价格由2018年末的

　　33,500.00元/吨下降至2019年末的29,500.00元/吨，行业利润空间大幅压缩。考虑到疫情导

　　致全球经济下行，预计2020年纺织服装需求下滑，从而拖累氨纶需求，氨纶行业的供给过

　　我国氨纶行业集中度将进一步提升。根据公开数据显示，CR4行业集中度在50%左右，

　　生产企业主要集中在浙江、广东、江苏和山东等省份。在行业竞争加剧及氨纶行业整体盈

　　利能力下滑的情况下，企业的扩产意愿与能力逐渐降低，龙头企业加速抢占市场份额，资

　　维新材料等，2019年营业收入21.82亿元，较上年略有下降，主要原因是盐及盐化工板块

　　的营业收入下降幅度在8%以上。综合毛利率方面，2019年为25.26%，与上年基本持平，

　　但不同业务板块之间毛利率变化趋势分化，具体来看，2019年，盐及盐化工板块毛利率均

　　下降了4.50个百分点左右，但得益于资产租赁等其他业务毛利率水平的提升，最终综合毛

　　2019年，随着政府征地工作推进，公司盐田面积萎缩，公司海盐的产量继续下降，未

　　来或将进一步下降；受益于技改项目实施，矿盐单位生产成本降低，毛利率提升，欢乐麻将在线，但市场

　　原盐业务主要由子公司连云港市工投集团台北投资有限公司、连云港市工投集团徐圩

　　投资有限公司和连云港市工投集团日晒制盐有限公司负责运营，拥有江苏省制盐许可证。

　　原盐产品分为海盐和矿盐，其中海盐生产采用日晒法，全部为露天作业，占用土地面积较

　　大；矿盐是公司主要的原盐产品，生产原料以卤矿为主。公司卤矿采购自淮安市淮阴区赵

　　集盐矿，开采出制成卤水后通过管道运输至公司灌西盐场进行晒制，约4立方米卤水可晒

　　制成一吨原盐。卤矿管道由赵集盐矿负责建设及维修，盐矿产能规模为700万立方米/年，

　　卤矿储量丰富，开采年限可达100年，原料供应的保障程度较好。产能方面，2019年矿盐

　　产能保持稳定。产量及产能利用率方面，2019年海盐产量同比下降53.31%，主要原因是政

　　府征地进程推进使得盐田面积减少；矿盐产量同比增长12.85%，主要原因是技改项目提高

　　海盐的生产成本主要为人工费、材料费和电费，而矿盐的生产成本主要由卤水构成，

　　近年来卤水在矿盐的生产成本占比在50%以上，故公司采购的主要原材料基本为卤水。公

　　司卤水采购合同每年签订一次，按月结算，采购数量视产销情况而定，近年来采购价格保

　　持稳定，结算方式主要以银行承兑汇票。公司原盐业务的供应商仍主要为江苏淮盐矿业有

　　原盐作为重要的无机化工原料，主要是销售给化工企业，由于市场供应相对分散，且

　　运输成本对价格影响较大，原盐销售的区域性很强，故公司的销售市场主要集中在江苏省

　　内。公司原盐产品的销售模式主要为直销，2019年公司矿盐收入同比下降13.53%，主要原

　　因是市场竞争较为激烈导致矿盐量价齐跌，海盐收入同比下降7.24%，主要原因是产量萎

　　缩导致销量下降，海盐和矿盐的毛利率分别为24.85%和23.23%，较上年相比较为稳定。

　　盐业制度改革导致市场竞争激烈，2019年公司食盐产销量和收入继续明显下滑，同时

　　产量下降导致单位生产成本上升，最终使得毛利率也明显下降，短期内公司食盐产能或将

　　公司食盐加工业务主要由子公司江苏金桥制盐有限公司（以下简称“金桥制盐”）负

　　责运营，金桥制盐为国家食盐定点生产企业。食用盐产品主要分为加碘精制盐、颗粒盐、

　　雪花盐和低钠盐等，其中雪花盐为公司高端类盐产品，附加值较高，价格约为普通制盐的

　　五倍，但产量较小。公司旗下拥有“古淮”、“猴王”和“金淮”三个食盐品牌系列。2019

　　年公司食用盐产能仍稳定在20万吨/年，但产量下降30.36%，且下降幅度走阔，主要原因

　　是盐业制度改革导致市场竞争激烈，使得产能利用率下降至56.65%。2019年食盐收入为

　　7,058.58 万元，同比下降23.05%，主要原因是市场竞争激烈导致销量明显下降；虽中高端

　　产品销量占比提升，引起销售均价上涨，但产量大幅下降使得单位生产成本上涨幅度更大，

　　受市场竞争激烈影响，2019年盐化工板块收入及毛利率均有所下降，盐化工行业产能

　　公司盐化工业务主要由子公司金桥丰益氯碱（连云港）有限公司、连云港市工投集团

　　利海化工有限公司和连云港市工投集团台北投资有限公司负责运营，分为氯碱业务和氯碱

　　下游精细化工业务。公司氯碱业务主要产品为烧碱，副产品有液氯、盐酸、氢气和次氯酸

　　钠等，主要原材料为原盐，消耗的主要能源为电力，公司盐化工业务的原盐主要由公司内

　　部供给，电力则需要全部从外部采购。公司氯碱下游精细化工业务的主要产品则有氯化苄

　　和双氧水等，主要原材料为氯碱及氯碱副产品，其生产设备即位于公司氯碱产品厂区的周

　　板桥工业园是连云港市规划的盐化工产业园区，依托于公司的工业盐和盐化工生产能

　　力，向园区内招商氯碱及氯碱下游的化工企业。目前公司的离子膜氯碱项目和氯碱下游精

　　烧碱项目，项目计划总投资5.14亿元，截至2019年末，已完成投资0.46亿元，

　　销售方面，公司在板桥工业园内具有一定的规模优势，氯碱产品约有40%通过管道直

　　公司的纤维新材料业务主要产品为氨纶丝，主要由子公司连云港杜钟新奥神氨纶有限

　　公司负责运营。氨纶主要用于制造各种内衣、游泳衣、紧身衣、牛仔裤、运动服、带类的

　　弹性部分等，氨纶丝属于化学纤维产品，下游用途较广泛，终端需求受宏观经济环境影响

　　较大。2019年公司差别化氨纶纤维项目投产，产能增加至1.8万吨，使得产量大幅增长

　　26.76%，但产能未完全释放，导致产能利用率略有下降。受市场需求减少，2019年国内氨

　　纶丝平均售价继续下滑，在销量增加的情况下，使得销售收入仍然下降3.53%。考虑到氨

　　纶行业产能过剩，新增产能存在一定的产能消化风险，短期内毛利率水平难以改善。

　　除氨纶丝外，公司的纤维新材料产品还包括少量的聚酰亚胺纤维和高强高模聚乙烯纤

　　维，一方面收入规模不大，另一方面近年来聚酰亚胺纤维毛利率持续为负，高强高模聚乙

　　2019年公司继续获得政府的征地补偿，且征地补偿的可持续性较好，政府补助有效提

　　由于公司拥有的沿海盐场面积较大，近年来连云港市政府持续从公司征用土地用于开

　　发建设。公司原有的土地为划拨土地，不计入账面价值，为支持公司发展，连云港市政府

　　采取“征十留一”方式征收土地。相关款项在征地完成后3-5年内完成支付，每完成征收

　　2019年征地面积同比增长103.33%，征地进程加快，其中公司对土地补偿款确认营业

　　外收入7,458.74万元，同比增长24.34%。截至2019年末，公司可征地的面积为22.92万亩，

　　未来征地补偿收入可持续性较好，但由于征地补贴的价格和补贴款的支付时间由政府制

　　除征地补偿之外，2019年获得了中央财政中小企业发展专项资金、税收返还减免和市

　　国资委“综合供能系统”技改项目等政府补助合计3,059.72万元，计入其他收益，占当期

　　注：（1）本表中土地面积包括公司的盐田面积和其他用地面积；（2）当年实际收到的土地补偿金=

　　职工安置费+征地补偿金+地上物补偿，故实际收到的土地补偿金与营业外收入有差异。

　　以下分析基于公司提供的经苏亚金诚会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准

　　无保留意见的2018-2019年审计报告，报告均采用新会计准则编制。2019年公司合并范围

　　新增6家子公司，减少5家子公司，具体情况见表1，公司合并范围子公司情况见附录二。

　　2019年公司资产规模有所增加，主要为货币资金、其他应收款和固定资产，整体资产

　　2019年公司资产有所增加，年末同比增长7.94%至122.96亿元，主要来源于有息债务

　　流动资产方面，2019年末货币资金为25.57亿元，基本为银行存款，其中4.57亿元使用

　　权受限，主要为银行承兑汇票和履约保证金。公司应收账款主要为盐及盐化工等板块货款，

　　2019年末同比增长40.94%，主要原因是新增1.71亿元的小额贷款等金融行业应收账款。

　　2019年末一年以内的应收账款占比在84%左右，应收账款坏账准备计提为2.23%，丰益油

　　脂科技有限公司等前五大单位的应收账款合计1.51亿元，比重为25.50%。考虑到2019年末

　　应收账款账龄主要集中在1年以内，客户集中度较低，且部分大客户为地方国企，整体回

　　收风险可控。其他应收款主要为非关联方所欠征地补偿款和往来款，2019年末账面价值为

　　16.56亿元，占总资产的13.46%，账面价值较上年末略有减少，但其他应收款账龄偏长，1

　　年以上的其他应收款占比为67.46%，其中前五大应收对象为国家东中西区域合作示范区管

　　委会等地方政府部门及国企，其他应收款项合计18.23亿元，占同期末其他应收款的

　　82.72%，集中度很高，回收风险较低，由于账龄偏长，对营运资金存在一定占用。公司存

　　货主要由原材料、在产品、开发成本和库存商品等组成，2019年末存库商品为3.16亿元，

　　较2018年末同比增长18.36%；在产品为盐及盐化工等板块的中间品，账面价值为2.26亿元，

　　同比增长71.01%，在库存商品和在产品的增长带动下，年末存货账面价值同比增长8.37%。

　　非流动资产方面，可供出售金融资产主要为按成本计量的可供出售权益工具，2019

　　年末账面价值大幅增长245.06%至4.48亿元，主要原因是出资3.00亿元投资连云港盛虹炼化

　　产业基金合伙企业（有限合伙），该合伙企业与上市公司东方盛虹（股票代码：000301.SZ）

　　子公司共同出资设立盛虹炼化（连云港）有限公司，拟投资连云港徐圩新区盛虹石化项目。

　　长期应收款主要为公司支出的本期债券募投项目的建设资金，2019年末账面价值大幅下降

　　59.74%，主要是随着棚户区改造项目陆续完工，收回了2.04亿元的建设资金。长期股权投

　　资主要为持有的连云港苏海投资有限公司等联营和合营企业股权，2019年末账面价值大幅

　　增长64.33%，主要是出资1.48亿元投资联营企业连云港金联能源投资有限公司，持股比例

　　30%，该联营企业主要对连云港田湾核电7、8号机组项目投资运营。固定资产主要为机器

　　设备、房屋建筑物和土地等，2019年末账面价值同比增长10.30%，主要原因有：一是购置

　　了原值4.76亿元的机器设备；二是氨纶纤维生产线综合节能与产品升级技术改造等在建工

　　程转固。无形资产主要为公司的土地使用权和专利权等，2019年末账面价值同比下降

　　6.24%，主要是因为处置了部分土地资产，其中年末土地资产账面价值为9.65亿元，占总

　　资产的7.85%，且6.45亿元土地资产已用于长短期借款抵押担保，占土地资产的66.81%，

　　总的来说，公司资产规模有所增加，主要为货币资金、其他应收款、固定资产和无形

　　资产，但其他应收款对营运资金造成一定占用，固定资产营运效率较低，年末无形资产等

　　公司资产规模较大，但整体资产运营效率相对较低。2019年公司新增较大规模的金融

　　业应收账款，导致应收账款周转天数大幅增加。随着库存商品和在产品的增加，存货周转

　　天数也在大幅上升，此外，应付账款周转天数有所上升，对上游供应商货款占用能力有所

　　此外，差别化氨纶丝项目和“碳纤维公共试验服务平台”等项目生产设备投资及在建

　　工程转入使固定资产继续增长，但受市场行情影响，产能未能有效释放，2019年收入未同

　　2019年公司营业收入21.82亿元，较2018年略有下降，主要原因是盐产品及盐化工板

　　块的营业收入下降幅度在8%以上。2019年综合毛利率为25.26%，与上年基本持平。2019

　　年投资净收益大幅下降73.40%，主要原因是2018年产生了较大的股权投资处置收益，上年

　　基数偏大。而投资净收益的大幅下降引起2019年营业利润大幅下降67.82%至1,000.45万元。

　　考虑到公司股权投资规模较大且收益实现具有不稳定性，预计未来会对公司盈利带来较大

　　2019年公司期间费用率同比下降3.31个百分点，主要原因2018年为促进不易储存液氯

　　和高纯盐酸等副产品销售，通过补贴运费等加大销售力度，引起基数偏大，但由于公司人

　　此外，公司每年获得了一定规模的政府补助（其他收益和营业外收入两部分），2019

　　年合计1.05亿元，是利润总额的108.34%，很大程度上改善了公司盈利水平。

　　尽管2019年政府补助大幅增长、期间费用率有所改善，但由于投资净收益大幅减少，

　　2019年公司主营业务回款能力保持稳定，经营活动现金流仍然较好，但资金短借长用，

　　2019年公司收现比基本保持稳定，投资收益的大幅下降使得非经常损益大幅增加1.44

　　亿元至1.82亿元，而经营性应付项目的增加额大幅下降导致营运资本大幅下降2.01亿元，

　　最终使得经营活动现金流规模略有下降。近年来经营活动现金流净额持续远高于净利润，

　　2019年投资活动现金流转为大幅净流出10.60亿元，主要原因如下：一是投资连云港

　　盛虹炼化产业基金合伙企业（有限合伙）和连云港金联能源投资有限公司等单位，支付了

　　较大规模股权投资款，二是购置了原值4.76亿元的机器设备，三是购买了2亿左右的银行

　　为支持公司大额的股权投资和固定资产购置等投资活动的现金需求，2019年筹资活动

　　现金大幅净流入10.21亿元，且以短期有息债务为主。考虑到资金短借长用，公司面临一

　　受新增有息债务规模较大的影响，2019年末负债总额同比增长12.38%，2019年公司盈

　　利规模较小，导致年末所有者权益仅小幅增长，增速为1.75%。受此影响，2019年末产权

　　2019年末公司流动负债占比有所上升，负债期限结构偏短。流动负债方面，2019年末

　　短期借款同比大幅增长55.07%，增量主要为信用借款和抵押借款。应付票据和应付账款均

　　主要为应付上游供应商的货款，2019年末应付票据为4.24亿元，均为银行承兑汇票，较上

　　年下降22.20%，2019年末应付账款为3.08亿元，较2018年末增长76.29%，对上游供应商资

　　金占用能力增强。其他应付款主要为借款和应付集资建房款，2019年末其他应付款为3.31

　　亿元，同比下降49.27%，主要是部分棚改项目工程出售结转冲减挂账资金。其他流动负债

　　主要为一年内到期的债券，2019年公司发行了1期2.30亿元1年期的私募债和1期5.00亿元的

　　2019年末长期借款由信用借款和抵押借款组成，较上年末略有增加。2019年末公司应

　　付债券票面利率在6.50%-7.20%之间，年末账面价值为16.29亿元，较上年末有所下降，主

　　要原因是年中偿还了5亿元的私募债“16连工01”。专项应付款主要为与公司土地征收有

　　关的负债，2019年末专项应付款为10.84亿元，其中征地补偿及地上物补偿为10.29亿元。

　　公司有息债务主要由短期借款、一年内到期的非流动负债、其他流动负债中的有息债

　　务、长期借款和应付债券组成。2019年末公司有息债务为48.93亿元，较上年末增长37.62%，

　　且新增债务主要为短期有息债务，而股权投资、固定资产购置属于长期投入，资金短借长

　　用。根据公司提供的有息债务偿还期限表，2020年需偿还的有息债务规模较大，而非受限

　　的现金短期债务比由2018年末的1.55大幅下降至2019年末的0.87，短期偿债压力加大。

　　从偿债指标看，2019年末公司资产负债水平有所增加，流动比率和速动比率均有所下

　　降，主要原因是短期有息债务大幅增加。2019年有息债务的大幅增加导致利息支出增加，

　　公司以其子公司江苏金桥盐化灌西盐场投资有限公司和连云港宵洋物流有限公司合

　　法拥有的5宗总面积合计493.82万平方米的国有土地使用权为本期债券还本付息提供抵押

　　根据北京北方亚事资产评估有限责任公司出具的评估报告（北方亚事评报字[2013J

　　第169号），用于本期债券抵押的土地使用权的评估总价值为10.52亿元（估价基准日为2013

　　根据本期债券发行时的抵押资产协议，公司需按年对抵押资产价值进行评估，评估报

　　告不迟于年度付息首日后的三十个工作日。截至本次跟踪评级报告出具日，公司尚未对抵

　　根据公司提供的企业信用报告，从2017年1月1日至报告查询日（2020年6月15日），

　　土地回收仍有较大空间，此外，土地使用权抵押担保有效提高了本期债券的安全性，评估

　　同时，中证鹏元也关注到，盐化工板块2019年营收和毛利率双降，未来受环保政策趋

　　严和产能过剩等风险因素影响，收入和盈利能力承压，纤维新材料业务毛利率远低于公司

　　综合毛利率水平，拖累了公司整体盈利能力。公司资产主要为其他应收款和固定资产，其

　　他应收款对营运资金存在一定占用，固定资产营运效率不高，资产质量一般，而有息债务

　　大幅增加，且主要为短借长用，非受限的货币资金对短期债务保障程度不高，短期偿债压

　　综合分析，中证鹏元维持本期债券的信用等级为AA+，维持公司的主体长期信用等级

　　360/｛营业收入/ [（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）] ｝

　　360/｛营业成本/ [（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2] ｝

　　短期借款+ 1 年内到期的非流动负债+其他流动负债中的有息债务+长期借款+